面对当前复杂多变的国内外市场环境，中国的投资创业正在发生哪些变化？又有哪些新的红利和机会？创业者及管理者应该如何应对？

近日，嘉宾商学对嘉宾派第三季校友、英诺天使基金创始合伙人李竹进行了独家专访。作为中国第三代天使投资人的代表，李竹分享了自己对当前市场环境、投资创业、行业发展等最新洞察和思考。以下，Enjoy~

这是数十年来天气最炎热的一个夏天，也是至少5年来投资最冷的一个，甚至比疫情初期还要糟糕。

在一级市场，全球曾经充裕的流动性带来的高估值已无法被二级市场承接，尤其是尚无盈利能力的科技和互联网企业，破发和流血冲刺上市的案例比比皆是。而在二级市场，一度的增长永动机Meta在过去8个月来，市值跌到仅剩4成。华尔街不再是创业之路的总站，中概股纷纷撤退。

嘉宾派第三季校友、英诺天使基金创始合伙人李竹作为中国最早的科技的创业者之一和第三代天使投资人的代表，经历了中国天使投资的进化和几次资本的寒冬。在他看来，当前的大背景已经让创业和天使投资的逻辑发生了变化，科技创新进入深水区，所有门槛跟随着不断提高。

李竹1989年从清华大学计算机系毕业。90年代初，他与自己的几位同学创业，做了一个管理多媒体文件的数据库软件公司。那时，中国还没有天使投资。他们白手起家，凑了10万块。三年后，团队发展到40多人，年利润相当不错。1996年，公司被清华同方收购。随着次年清华同方上市，李竹获得了一笔可观的回报。

2000年，李竹开始个人天使投资。同时，在2005年创立了悠视网。一面创办了视频网站悠视网，但最终倒在了版权和带宽成本两座大山下。但他的投资成绩可圈可点，投出了美团、德生科技、握奇数据等企业。

2012年秋天，李竹访问了硅谷后，在中关村建立起早期项目孵化器。次年，成立了英诺天使基金，专注于早期投资。截至目前，这只基金管理总规模超过50亿人民币，体量堪比VC；投资了500多个项目，70%获投下一轮，多个项目启动IPO。面对资本寒冬，李竹表示将加大力度寻找早期项目。他认为，现在的创业者更加专业，投资的效率也会更高，通过早期布局可以穿越周期。

在创投领域，天使投资是难度最大的。李竹对嘉宾商学说，很多时候投资的对象连一张办公桌都没有，更别提研究其他人的报告了，因此，投资者必须成为第一个发现趋势的人，从大量不确定性中去发现确定性。也正是因此，天使投资人的学习能力很重要，因为天使需要获取的正是“认知红利”。

李竹说，在投资的过程中，向行业内的人士学习也非常重要，这也是参加嘉宾派的重要收获之一。嘉宾派独特的学习模式，给了参加者到不同标杆企业学习的机会，在参访的过程中，可以直观看到不同行业的不同发展规律，以及优秀企业管理者基于这些规律做出的应变。

以下是对英诺天使基金创始合伙人李竹的独家专访：

1、面对百年未有大变局，坚持加码逆周期布局

嘉宾商学：对比以往，您如何看待当下的投资环境？

李竹：今年跟去年相比是冰火两重天。去年整个前三季度的投资各方面都创了新高。但是到了今年，上半年投资金额同比下降了一半。这其实是跟整个百年未有之大变局相关。具体有三个方面：

第一，中美之间的博弈是最重要的因素。典型的像最近美国通过芯片法案，摆明了就是要断开供应链，并对中国先进制程的半导体芯片进行打压。从科技脱钩开始，又转向了金融脱钩，包括像股市上预摘牌的中概股公司越来越多。而科技和金融是决定整个世界话语权的两个重要因素。

第二，疫情对于今年各地的经济造成了非常大的影响。除了 GDP 数据不是很理想以外，另一个重要的因素是人的心态，民营企业投资的愿望降到一个很低的程度。民营企业要发债，就发不出去。

疫情给我们国家的财政也造成了很大压力，一个城市一旦发生疫情，那是上千万甚至几亿的成本，包括做核酸等，都需要政府财政来出。实际上政府本来还要支持很多事情，支持很多创新的东西，但是现在也缺钱。

第三是跟俄乌冲突相关的，整个世界开始分裂，开始形成新的阵营。

这三个合起来形成了一个非常大的合力，对于我们整个经济环境和创新创业带来巨大的压力。所以很多人还没有意识到，这次整个风暴对于中国来说，是前所未有的挑战。

嘉宾商学：民营企业的投资下降了，是否意味着专业的天使投资机构会更难？在此背景下，投资的逻辑有什么变化？

李竹：我们能看到的，在投资行业，很多基金也在要求他们所投的公司要保护好现金流。要想办法去赚钱，而不是靠烧钱去扩大规模。这样的话，就是有的基金会要求创业者要保留两年的现金流，甚至有的基金要求他们的被投企业保留三年的现金流，跟过去完全不一样。

在过去你可以加杠杆去发展，像很多房地产公司在经济向上的时候加个杠杆，就能取得很大的发展。到了今天加杠杆是不可能了，所有的杠杆都变成了负担。所以现在这时候你就不要求大，而要求小、求精、求质量。

可以看到，互联网这一波红利也在消失了，像手机的销量也在下降，互联网红利也没有了，流量成本非常高，原来靠买流量来推广的所有产品、服务，未来都不可能了。

嘉宾商学：你们自身呢？亲身感受是什么，或者说你们怎么应对？

李竹：我们对比一下美国，可以发现，美国现在投资实际上也是下滑的，但是早期投资反而是略有上升的。当前的情况下，投资机构越来越意识到一点，就是早期投资是逆周期的。其实我们在几年前就提出来过，因为它早，所以它找的就是能穿越周期的东西，找的是未来五六年之后，能成为主角的东西。

而在这个时候，敢于出来创业的，都是看到刚性需求的人，都是那些优秀的创业者，如果不是这样的人根本融不到钱，也不会出来。出来创业的人少了，但是质量高了。然后出来创业的成本低了，因为没有那么多浪费和竞争，不用花那么多钱，我要找人也能找得到，那钱花得就更有效率了。

所以，早期投资一定是要逆周期来投，我们也在筹备新基金，准备加大投资力度。

2、坚决看好新能源与半导体，发力上游硬科技赛道

嘉宾商学：能不能透露一下，你最看好哪个领域？

李竹：现在，虽然各种脱钩都在进行，但是有一点是大家都能形成共识的，中国、美国、欧洲大家都形成共识的一点，就是要发展低碳经济，就是要搞双碳，碳达峰、碳中和。

过去的能源都是靠自然资源，不管是蒸汽时代的煤，还是后来油气时代的石油天然气。从英国到美国，它中间几乎所有的战争所有的行为都是为了争夺这些资源，谁掌握了能源，谁就掌握了话语权。

但到了现在，绿色能源开始了，绿色能源的基础是先进制造。而先进制造对于中国来说是有优势的。我们国家强的就是先进制造，包括能生产一些大型的设备，称呼我们为“基建狂魔”，都是靠先进制造来支撑的。

所以中国这一次希望在这里面获得自己的话语权，要抓住这个机会，不像过去能源老被别人卡脖子。中国要投多少钱呢？按照国家发布的消息，实现“双碳”目标，至少需要投资是130万亿，实际上只会比这个更多。毫无疑问，新能源是最大的赛道。

第二个就是半导体。中国原来自己的产业链安全是没有保障的。为了实现这个产业链的安全，从半导体芯片，到半导体设备，再到半导体材料，都要建立自己安全的供应链。

半导体芯片我们至少落后5年，现在已经出现了上万家公司，我觉得芯片方面至少是追赶可期。

半导体设备要落后10到15年，中国最近上市的一些半导体设备公司，都是两三百亿以上的，有的比如北方华创这种领头羊，都是千亿以上的公司。

半导体材料落后15到20年，这是真正卡脖子的东西。我们看了半导体材料的上市公司，都是五百亿以上的公司。

所以从半导体整个产业链来看，这里面有很大的红利，而我们重点要看的是半导体材料和设备，我认为这两个应该是未来最大的机会。

其实我们看到国内的二级市场，新能源、半导体也是轮动地在涨。还有其他的一些机会，比如像生命科技、新一代信息技术等，这都是一些长期的机会，一直都存在的。

嘉宾商学：说到半导体，有一个关键问题，前不久很热的消息是半导体行业的一些乱象，比如一些大公司的“芯片反腐”。在这个领域，你会担心泡沫吗？怎么保证在这个鱼龙混在的江湖里找到好公司？

李竹：我觉得当下中国的芯片，尤其在芯片设计方面，可能存在一些过热的现象。

现在我们有上万家芯片设计公司，实际上最后成功上市的可能也就100 家。那在这里面，就会有大量资金的浪费，而且造成了大量的人才竞争，所以现在半导体人才的价格都很高。

现在，我们的半导体芯片设计人才的成本已经是全球比较高的了，已经超过了日本，以及我国台湾地区这些地方。像我们投了一些公司，甚至都考虑在日本去建研发中心。这说明半导体肯定有局部过热。

但是在材料和设备上，这种高门槛的事情上，反而创业的公司没有那么多。它门槛太高了，能做的团队不多，它需要一些综合的东西。这些方面应该是我们重点去投入的。目前，我觉得像国内的基金也在往这方面转，真正去投资一些半导体材料和半导体设备的公司。

至于“芯片反腐”，一些基金高管出现问题，我觉得也是一个局部现象。在机制的设计上，未来可以更市场化一些。这样既能保证国家战略的实施，又能让市场机制发挥更好的作用。

嘉宾商学：在这个领域上，你们有什么比较成功的投资，或者说你比较满意的投资案例吗？

李竹：有很多，要说比较突出的，有一家做第三代半导体材料的公司，创始人是清华硕士毕业，去日本读了博士，又回到中科院。

他当时创业时希望用室温键合的技术提高碳化硅衬底的良率。现在碳化硅晶圆这个重要的基础材料基本被国外公司垄断了，国内公司目前的良率水平不行。他的这个方案就是在这个背景下提出来的。

但是他的这个方案其实很多人当时都并不认可，我们咨询过的绝大多数的专家都要么认为它成本可能降不下，要么认为可能技术难度不高，将来也会有很多竞争者。所以就没有人看好。

最后，我们坚持了看法，给这个项目投了 1000 万，占了20%。这个公司是两年前投的。在我们投资之后，他半年左右时间，他的材料和设备做出来了，得到了一些大厂的认可。

在技术产业化路径清晰之后他们开始加快融资，建设产线，即使在今年投资低迷的环境下，也完成了两轮融资。这家公司现在已经是掌握这项技术的全球三家公司之一了，也是中国唯一的一家。两年中，它的估值已经达到了 20 多亿。

3、草根创业时代已过，天使投资门槛水涨船高

嘉宾商学：经历了这么多年的发展，以及上述所说的大环境变化，你认为现在的创业和投资环境有什么变化趋势？

李竹：最明显的是创业者，从草根创业变成了精英创业。原来是互联网创业多，很多草根创业者也能成功。但是现在科技创新，多数情况需要科技精英来做，很多都是科学家、博士。我们在过去一两年投资的公司，创始人85% 都是博士毕业的。所以出来创业的人，都是比较优秀的人，在创业的领域上都有上万小时的积累。

第二是回国创业的人越来越多。中国实际上已经经历了30年前的出国潮，到今天像我们大学同班同学，不少都在国外。但无论是我国的香港、台湾地区，还是日韩这些国家，出国潮出现后，过30年基本就会出现一个回国潮，都会经历出国潮向回国潮的转变，我们现在的回国潮已经发生了。

第三是我们开始进入整个科技创新的深水区，这里面有很多东西是前沿科技，需要从大院大所做成果转化。有的东西市场规模也很大，有的东西可能中国原来根本就做不了，都是购买国外的东西。现在这些国内精英还有海归创业者们，正在把这些不可能变成可能。

嘉宾商学：这会对投资者有什么影响呢？或者说，天使投资因此发生了什么变化？

李竹：这些变化发生以后，原来的天使投资一个项目投个两三百万，就可能赚几个亿的时代已经过去了。

这是因为，要做真正的科技创新，需要的是上千万的资金，有的开始就要用几千万，门槛很高，所以天使投资的规模就变大了。原来做天使投资，可能一期基金就一两个亿。现在可能你要做天使投资，一期没有三五个亿也没法投。

第二个变化是，天使投资的退出现在变得特别重要。国内资本市场现在排队上市的有上千家，上市的时间变得越来越长。一个创业板的公司，你可能审核排队发行，到上市以后还有锁定期，所以有三年的时间，投资人没有办法卖股票。而美国资本市场现在对中国企业都是预摘牌，香港资本市场现在基本没有什么流动性。不再像以前那样，可能三四年就能有上亿的利润，紧接着上市，就可以退出了。

所以像我们早期投资机构，将来主要从一级市场上退出为主，二级市场退出为辅。在此前提下，实际上早期还有很多红利，很多非共识的项目，都有很大的市场潜力。

嘉宾商学：当你投资一家创业公司的时候，你会通过什么维度去判断？

李竹：首先，我们最看重的还是这个创业团队做的事情，是不是跟大环境同频共振，是不是吻合的。

因为在整个创业过程当中，可能有超过40% 的因素，来自于你创业的时间是不是对的。其实有一些我们以前投过的项目，或早或晚后来都没做成，原因就是它跟大环境脱节了。

像当时我们创业做视频网站，那个时候没有认识到视频网站是资本密集型的行业，还想尽快盈利。但实际上你看现在的视频行业，它是一个长期的战斗，需要资本、需要版权。所以在这里面，你做得早，可能没有办法取得成功，你做晚了，又失去先机，你要去跟其他人一起奔跑，一起争夺市场份额。

其次，我们看创始人和团队。我们定了三个标准。

第一，看创始人有没有格局，有没有前瞻性。他需要有格局、有分享精神、有契约精神，能看得比别人更远一点，对行业理解更深一点。

第二，就是有没有学习能力，能不能不断学习，应对创业中发生的各种问题。

第三，就是找人的能力。你必须要不断吸引更优秀，甚至比自己还优秀的人加入公司，这个公司才能越做越大，才能得到更多资本的支持。

最后，我们看事情本身是不是有吸引力。我们对事情的判断也有三点，就是它的创新性、成长性和持续性。

创新性，就是你的门槛要足够高，你对行业有足够多的理解，你做出来的产品和服务，应该是产业链上的关键创新。这一点可以从议价能力、毛利率上看出来。

成长性，就是你这个市场是不是在不断增长。你是一个替代式的创新，还是一个颠覆式的创新？目标市场是不是从小到大，还是本来就已经比较大，你是做一个性价比更好的替代产品去满足需求。这样的话，你有成长性，就更容易取得较好的业绩，不会变成螺蛳壳里做道场。

持续性，就是你在未来的五到十年，会不会有些新的技术出来，替代你现在提供的解决方案？否则的话你还没做到上市，新的方案出来了，你这公司就黄了。

所以总结来说，我们先看做的方向是否跟大环境吻合，然后再看人和事。

嘉宾商学：针对当下的环境，如何度过寒冬，你对创业者有什么建议？

李竹：我觉得这一次寒冬，其实是给所有创业者提了一个醒：像过去那样，靠烧钱扩大规模，靠巨额亏损抢占市场，已经不可行了。

现在影响创业成败的最重要的因素，就是我前面提到的，能否跟大的趋势同频共振。我每年都会给我们的创业者写一封信，今年在我春节前写的那封信里，也提到了这一点。

如果我们的创业者没有意识到这一点，你还用过去的方式做事情，那可能你就会碰到比较大的坑。现在这种环境，就不是说要求去追求规模，而是要追求你发展的质量。所以并不是要求企业做多大，而是说你真正在一个点上做得足够好。未来的创业，先看质量，再看速度。

在这种大的环境和背景下，像嘉宾商学这样的商学院价值就越来越大。因为嘉宾商学链接了很多大企业，我们去大企业访学，跟大企业连接，那我们其实就可以考虑，利用大企业为创业公司做一些赋能的事情。

一个创业公司，他要找到落地场景，让他的产品彻底得到很好的实践，跟大企业结合是最好的方法之一。为什么？因为大企业它有创新的需求。大企业的创新和小企业的创业的结合，将会是未来一个非常大的重点。小企业的创业，满足了大企业的创新需求，你的标杆客户就竖立了，这样你再去做推广，就更有说服力，更容易被市场接受。

此外，现在国内的很多企业，越来越愿意采用一些国产的东西，采用创业公司做的一些新东西，国家整个产业链的安全也在提高。这种情况下，对于创业者来说其实也多了机会，所以在这种互相信赖的环境中，你一定要满足大家对国产替代的期待，做好产品质量。

嘉宾商学：你认为如果一个创业公司倒下了，会是因为什么？

李竹：一个创业公司的失败，最大的可能就是创业团队之间的问题，合伙人的相互选择不够合适和互补，导致了创业团队的分崩离析。我们看到绝大多数失败的创业公司都是因为这个原因。

4、向创业者学习，向书本学习，成立学习型组织

嘉宾商学：你投资公司会对某个行业及公司做深入研究，可以说下你平时是通过什么方式来学习的吗？

李竹：我第一是跟人交流，跟很多企业家交流。我们已经投了500多家企业了，那些企业的创始人其实都是各行各业的专家，对行业的理解很深入。我们跟他们交流的时候，也会问他们你看到的行业有没有什么创新？这个行业有没有什么值得投资的？他们也会推荐一些项目给我们。

第二就是读书。我读书的范围比较广，不会光看创业的，像心理学、历史、人文这些书，感兴趣的都会看。

第三就是我们集体学习的方式，我们成立了一个学习型的组织，每个月都有一个同事给大家做行业研究分享，每个月我们还有一个行业的百家讲坛，请外面的老师来做分享。

在你们嘉宾商学的学习其实给我自己也带来了很大的价值。像嘉宾派组织了很多大企业的访学，我觉得这种学习方式在国内是独具一格的。当我们到这些大企业去参访的时候，我们可以了解和观察不同行业不同的发展规律，这对我们投资来说也是不小的收获。

这些学习方式，可以让我们自己的认知形成，不断地进化，指导我们的投资。

嘉宾商学：对于创业者，你有没有什么推荐的书籍？

李竹：我推荐两本书，一本是《创新者的窘境》，哈佛商学院的教授写的，主要讲颠覆式创新产生的规律；还有一本是《从0到1》，也非常好，主要讲竞争和垄断，创业如何选择竞争少的行业。这两本书读完后，创业者会对创新有一个深刻的理解。

撰文 | 张南岛

采访、编辑 | 韩哲

出品 | 嘉宾商学