春节假期后的首个工作日。旧年的尘埃被阖家团聚的欢闹洗去，与同事们互道一声“开工大吉”，新一年的征程正式开启。

新的一年，祝各位读者朋友鹏程似锦、千端称意，带着饱满的状态和纯粹的热爱，奔赴新一场山海，早日迎来属于自己的泼天富贵。

文载商界事，笔走龙蛇间。翻过龙年写就的斑斓篇章，全员返工的嘉宾商学，将在蛇年继续精进创作、深耕内容，为读者们带来更多高质量的作品。

今天的推文，为2024年投资界最热门的方向之一，也是将会贯穿2025年投资主线的“并购”。

从2024年开始，加入“并购”群聊已经是一种潮流。

据Wind数据统计，2024年度，中国并购市场（包含中国企业跨境并购）共披露8378起并购事件，交易规模约20163亿元。平均每天就有23起并购发生，日均交易量约55亿元。

然而，繁荣的表象之下，并购完成率并不高。即便有各项政策支持和资本推波助澜，我国2024年前三季度完成并购交易为1824笔，只有披露数量的三成左右。成交金额也只有767亿元，仅占披露规模的6%。

可见，并购并非易事。广慧嘉宾资本创始合伙人、广慧并购研究院院长俞铁成在《并购陷阱》一书中，就总结了并购链条中的70多个大陷阱、200多个小陷阱。在大浪潮来临之际，与并购机遇同时到来的，还有更为密集的并购陷阱。

1、并购潮

信宸资本管理合伙人信跃升在第二十四届中国股权投资年度大会上说：“现在70%的企业都在想着卖公司。”

这大概是大并购时代最真实的写照。

有卖就有买，自然而然就形成了并购潮。

当然，促成卖与买行为发生的根本原因，是大环境发生了变化。

在当前IPO收紧的情况下，创投圈正在面临“退出堰塞湖”的困境。

一般来说，创投行业遵循着“募、投、管、退”四个环节的良性循环，“退”是创投资金验收投资成功的重要环节。早前，大部分的VC（风险投资）和PE（私募股权投资）公司都有一个回款期限，一般在7~9年，所以基本是依靠IPO进行退出，投资的公司上了市、估好了价，前期的投资才能有一个明码标价的收益。

但随着证监会宣布“阶段性收紧IPO节奏”、“国九条”出台，严把发行上市准入关，创投项目通过IPO退出的渠道被卡住了脖子。2024年前三季度，全市场共有723个IPO，同比下降51.3%。同时，中国股权投资市场共发生2856笔退出案例，同比减少了近六成。

IPO收窄，一大堆等待退出的企业只能另谋出路，卖掉就是退而求其次的选择。在“新国九条”、“科创板八条”、“并购六条”一系列政策驱动下，并购重组市场的活跃度持续提升。

参考美国过去130多年经历过的五次并购浪潮，每一轮并购浪潮往往能驱动一轮股市繁荣，也更容易催生出巨头。福特汽车、通用汽车、IBM公司、美孚石油、美国烟草公司等企业就是在并购浪潮中产生的巨头，甚至有的长成了垄断财团，成为控制美国国民经济命脉的主导力量。

中国当前的并购也有了类似的苗头。比如，中国船舶拟以1151.5亿元吸收合并中国重工，打造世界第一大旗舰型造船上市公司；国联证券295亿并购民生证券剑指“投行一哥”；中国盐湖工业集团收购盐湖股份打造世界级盐湖产业集团等等。

2、谁在卖？

“70%的企业都在想着卖公司”的下一句是：“有20%已经开始动了”。

2024年前三季度并购事件中，并购规模超过10亿元的有185起。剩下的3500多起并购规模在10亿元以下，其中有2500多起的规模在1亿元以下。也就是说，绝大部分的并购事件发生在中小企业。

而这部分中小企业，大致也就分为三类。

第一类是达不到上市标准退出IPO的公司。这部分企业虽然存在增长预期不够、财务数据不达标、股权高度集中等各种问题，属于“长板足够长,但短板也足够短”的标的。它们相比于尚且成熟的中小企业更优质，因此成为许多资金的选择。比如，无锡国资委并购新宏泰、合肥国资接手文一科技、威龙与爱特云翔的重组等。

在2023年，900多宗退出事件中，并购退出占37%，反超 IPO，成为 PE/VC 机构最主要的退出渠道。与此同时，并购重组过会也开了绿灯，过会率达到93%，IPO的过会率则为86%。

第二类是已经上市，但是市值较小、成长性较弱的中小企业，甚至主要价值就是“壳价值”。但是在从严监管“借壳上市”政策下，大股东无法再通过“壳资源”炒作获得巨额收益时，走常规并购退出通道成了重要选择。

券商数据显示，2019年-2023年的A股并购市场中，百亿元以下的中小市值公司贡献了近八成的并购数量和超四成的并购金额。

第三类是离上市有一定距离，但所处产业、所选赛道具有乐观成长预期的中小企业。这部分企业由于早期投资数量较少，但早期发展过程中更需要资金、产业等方面的支持。北京专精特新企业商会曾披露一组数据，北京的8000家专精特新企业中，基本上80%的企业在今明两年有融资需求，尤其是股权融资的需求。但IPO受阻、创投资金不活跃几乎斩断了它们的成长路径。

3、谁在买？

卖公司的人要的无非就是钱。而当前并购潮中，愿意以及有能力出钱的同样也分为三类。

第一类是并购基金。并购基金就像是并购双方的黏合剂，可以在交易前打造、包装好一级市场上规模较小、不具备自身扩张能力的公司，也可以在交易后为协助业务整合能力。简单来说就是专业的人做专业的事。

并购基金较为出名的事件，是“并购女王”刘晓丹的晨壹红启操刀的2024年首宗A吃A并购，3500亿市值的迈瑞医疗并购240亿市值的惠泰医疗，交易对价75亿元。

这个交易规模放在1.3万亿的大盘中算不上大，但也是今年为数不多的逼近百亿规模的并购案件。事实上，中国的并购基金发展并不算成熟，国内近5000只并购基金，平均规模不足4亿元，所以能够操盘的并购案件规模自然不会太大。

第二类是政府引导基金、地方国资并购基金。这类基金的规模远比第一类大，比如上海的100亿元集成电路设计产业并购基金和100亿元生物医药产业并购基金，30亿元北京的医疗健康并购投资基金，河南的50亿元国企改革发展股权投资基金等。

第三类则是大型产业资本自己操作。目前，有超250家上市公司设立产业并购基金，但大部分规模也局限在4-5亿元。且这部分基金由于经验不足，很容易踩入并购“陷阱”。

俞铁成曾拿恒大、如意集团的并购举例，中国企业并购很容易犯“盲目多元，短钱长投”的错。恒大集团把汽车概念装进医疗健康公司里，市值确实是在几年之内涨了几百亿元，但最终没能在汽车行业站住脚；如意集团则是投了400多亿元，并凭借收购进入全球奢侈品集团前20强，但被收购标的无法创造预期利润和现金流反哺集团，最终陷入债务危机。

因此，中国并购成功率并不高，企业并购失败概率超过60%，跨国并购的失败概率更是超过80%。

所以，既具备专业能力又有资金实力的复合型并购基金才成为并购潮下的新生动力。其中，又以国资与上市公司联手成立的并购基金最受瞩目。比如赣锋锂业与江西国资，永福股份与福建国资，中鼎股份与山东国资等等。

这种配合方式，其实也是降低并购风险方式的主要手段。俞铁成的《并购陷阱》被称为“并购避坑指南”，在书中他也提到了，上市公司的实控人牵头组建“并购规划小组”与外部的投资并购专家顾问一起来制定公司并购的战略战术，实控人的深思熟虑和组建精干的并购团队，是避开并购陷阱、对冲并购风险的最佳策略，搭好了班子，才能后续制定并购战略。

并购潮的最终目的，是将中国产业链上的“细筷子”通过资本洗礼的方式完成洗牌，并在专业资金的协助下完成强化绑定。但整体来看，中国并购市场生态仍不完善，比如并购基金经验不足、退出机制不完善、市场认知不强等等，并购生态圈的建设还需要继续探索。

新的一年，如果你的公司有并购需求，请联系嘉宾商学及广慧嘉宾资本，我们帮你避开并购陷阱，通过并购实现事业的飞跃。

出品 | 嘉宾商学

参考资料：

[1] 现在，国资都在忙着设并购基金. 母基金研究中心.2024.

[2] 并购火热！上市公司频频携手地方国资，产业整合成关键. 证券时报.2024

[3] 百年并购浪潮.格隆汇.2019.

[4]创投突围退出“堰塞湖”.腾讯新闻潜望.2024.

[5]2024年前三季度Wind中国并购交易排行榜.Wind万得.2024.

[6]汉能陈宏：并购时代开启，企业打响“并购战役”.中国企业家杂志.2024.

[7]俞铁成：中国企业家在并购中为何“一错再错”.企业观察报.2023.

[8]一级市场全面进入国资时代.华尔街见闻.2024.

[9]IPO堰塞湖下的并购盛宴：参与方“心怀算计”，有“馅饼”更有“陷阱”.钛媒体APP.2024.

[10]并购基金：二十年磨一剑，走到“C位”.投中网.2024.

[11]现在，国资都在忙着设并购基金.母基金研究中心.2024.

[12]并购的四个新趋势，值得重视.天风证券.2024.